（报告出品方/分析师：浙商证券史凡可马莉）
1家居跨境电商龙头，多品牌建设成功切入1.1深耕家居跨境电商多年，高净利率叠加营收高速增长
致欧科技是业内领先的跨境电商企业，公司成立于年，前身为郑州致欧进出口贸易有限公司，自成立以来数十年专注于家居及家具等产品出口，形成了家具、家居、宠物和庭院四大系列产品；
-年公司营业收入自15.95亿元增长至54.55亿元，CAGR为36.00%，和年毛利率大幅下降主要系会计准则变动使运输费计入营业成本所致，同一口径下-年综合毛利率为54.76%、49.61%、48.06%，年毛利率下降主要系海运费高企所致。
股权结构高度集中，安克创新持股8%。
公司实际控制人为宋川，发行前持股比例为54.78%，本次IPO后持股比例将稀释至49.31%，股权高度集中于实际控制人。宋川先生具有硕士研究生学历，先后任致欧有限（公司前身）监事、执行董事（董事长）兼总经理，现任公司董事长、总经理，自成立以来始终带领公司前进。
公司管理层较为年轻，以本科和硕士研究生学历为主，整体学历水平较高。值得注意的是跨境电商龙头之一安克创新在年即出资万元，持股10%，IPO后持股比例达8.24%，且安克创新前总经理赵东平当前任公司董事。
安克创新作为行业龙头之一，跨境电商经营管理经验丰富，将充分赋能公司。
四大系列、三大品牌共筑产品矩阵。
公司主营业务形成家具、家居、宠物和庭院四大系列。
家具系列主营生活家具和办公家具等，自有品牌为SONGMICS，产品包括电视柜、沙发、餐桌、梳妆台等生活家具和办公桌、电脑桌、书架、办公椅等办公产品。
家居系列主营收纳类、用具类和装饰类产品，自有品牌为VASAGLE，主要包括收纳柜/筐、鞋盒、首饰盒等收纳产品和衣帽架、脚踏垃圾桶、儿童玩具架等用具产品以及照片墙、壁架、窗帘等装饰类产品。
宠物系列主营宠物家具、宠物家居，自有品牌为FEANDREA，主要包括猫爬架等宠物家具产品和猫窝、狗窝、宠物垫、喂食碗架等宠物家居产品。
庭院系列主营庭院家居类、休闲类和运动类主营产品包含藤编家具套装、篱笆、吊床、吊椅、野餐垫、蹦床、足球门、羽毛球网、小型健身架等产品。
自主研发实现高附加值，外协利用国内优质产业链。
公司专注于产品的研发迭代、设计创新、品牌运营和销售渠道等高附加值部分，产品研发模式采用自主研发和合作开发两种模式，其中核心产品主要通过自主研发模式，生产端利用国内优质供应链将生产制造环节全部委托给外协厂商进行。通过严格的供应商管理和高效的物流仓储降本增效。
B2C贡献主要营收，B2B业务增长可观。
公司海外销售以B2C业务为主，-年，公司B2C业务营收从15.06亿元增长至43.31亿元，CAGR为30.23%，占比从94.46%下降至80.53%，B2B业务营收从0.88亿元增长至10.47亿元，CAGR为85.56%，公司通过不断扩展下游客户，B2B业务占比不断提高。
公司B2C业务主要经营自有品牌直接对接消费者，享受品牌溢价及高附加值，毛利率保持在55%左右，B2B业务对接大客户，毛利率较零售业务低，毛利维持在27%左右。
营收以家具家居系列为主，业务集中在欧美地区。
公司主营业务包括家具、家居、庭院和宠物四大系列产品，其中家具和家居产品营收占比较高，年家具、家居、庭院和宠物系列营收占比分别为48.1%、34.7%、9.9%和7.0%。
公司主营业务地区分布上看，-年，欧洲地区系公司第一大市场，占比分别为60.3%/60.0%/57.0%；美国次之，市场占比分别为38.9%/39.2%/41.7%，三年内欧美市场合计占比均超过95%。
欧美系主要市场，Amazon占主要销售渠道。
地区分布方面，公司业务主要集中在欧洲和美国，欧洲占比最高接近60%，美国占比接近40%，其他地区占比不足1%。
渠道分布方面，公司业务主要通过Amazon进行销售。年，公司B2C和B2B经Amazon渠道销售占比合计达75.96%；具体来看，B2C业务经Amazon平台销售占比为67.6%，经ManoMano平台销售占比为2.7%（ManoMano系欧洲第一家专注于DIY和园艺市场的电商平台），其他B2C业务销售平台合计占比为10.24%；B2B业务经Amazon-Vendor平台销售额占比为8.3%，经Wayfair平台销售占比为4.69%，其他B2B渠道(含线下)合计占比为6.44%。
全系列营收高增长，海外需求恢复将促进营收增长。
-年公司营业收入自15.95亿元增长至54.55亿元，CAGR为36.00%，具体来看，家具系列营收从6.49亿元增长至25.86亿元，CAGR为41.92%，家居系列营收从6.12亿元增长至18.68亿元，CAGR为32.19%，庭院系列营收从1.87亿元增长至5.32亿元，CAGR为29.78%，宠物系列营收从1.20亿元增长至3.78亿元，CAGR为33.31%。年受俄乌战争及CPI高企导致海外需求不振以及海运费上升影响，年营收和毛利率均略有下滑，年海运费回调将促进毛利率恢复。
2家居市场稳定增长，跨境电商前景广阔2.1疫情催化线上消费习惯形成，跨境电商前景广阔
欧美电商零售规模/比重持续提高，对比我国仍具较大提升空间。
根据Statista数据，-年美国电商渠道零售额从2,亿美元提升至4,亿美元，CAGR为14.72%，预计年电商零售规模达到5,亿美元；-年欧洲电商渠道零售额从2,亿美元提升至4,亿美元，CAGR为12.85%，预计年电商零售规模达到5,亿美元。
电商零售额占总零售额比重方面，-年，美国电商零售额占比从6.4%提高至13.6%，年均增长1.2pct，欧洲零售额占比从7.2%提高至16.2%，年均增长1.5pct。据商务部数据，年中国线上零售额占总零售额比重为24.90%，对比来看，欧美电商零售比重提高空间较大。
美国：疫情加速渠道线上化，后疫情时代高速增长。
根据FRED数据，可以将美国线上零售历史分为三个阶段：早期、发展期和后疫情时代。
早期：-年，由于美国完善的便利店和线下商超，早期美国线上零售规模较小，但低基数效应下线上零售规模CAGR为25.40%；
发展期：-年，次贷危机后经济恢复、互联网发展和智能手机的飞速普及，电商渠道高速发展，线上零售额从.51亿美元增长至1,.58亿美元，CAGR为15.40%；
后疫情时代：-至今，受到疫情居家影响，加速电商渠道发展及线上消费习惯的培养，众多线下店如COSTCO等加速线上布局，高基数下，电商零售CAGR为10.32%。
欧洲：疫情催化高速，疫后消费习惯稳定。
根据欧睿数据，20-21年伴随疫情与核心国家发放消费券，欧洲电商市场迎来高增，20-21年分别增长36%/23%，从电商在零售业渗透率看，截至21年电商渗透率达15.50%，相比19年提升5.2pct，疫情催化行业渗透率提升，22年由于俄乌战争，高通货膨胀等因素欧洲电商销售规模下滑7.15%，但消费习惯形成下，电商渗透率22年为15.51%，同比21年维持稳定。
欧美电商Amazon业内领先。海外电商平台主要有Amazon、Walmart、Apple、eBay等，其中Amazon在欧、美电商市场中份额领跑行业。
根据Statista数据，美国电商市场份额占比集中度较高，其中Amazon在年市场份额占比达到37.8%，远高于其他平台，Walmart、eBay、Costco等平台占比仅在3%-5%左右。
欧洲电商平台主要为Amazon、eBay和Allegro等，其中“美国系”电商平台占主导地位，欧洲本土品牌市占率较小。
从线上卖家维度看，依托线上便利性国内供应链优势，中国卖家在AMAZON顶级卖家中占比较高。
根据MarketPlacePulse，截至22年12月，亚马逊顶级卖家中，中国卖家占比达45.66%，21年由于中国卖家刷单等行为，亚马逊暂停了部分账号，中国顶级卖家占比有所下降，但由于亚马逊高全球份额，其仍为中国卖家的核心选择，22年3月后中国头部卖家占比呈现稳定上行趋势。
2.2产品结构占优，欧美家居电商渗透率全球领先
欧美家居市场潮流化定期替换属性明显，周期性较弱。
据欧睿数据显示，-年美国家居市场总亿美元增长至亿美元，CAGR为3.6%，整体维持稳定期市场的稳健成长趋势，22年美国进入加息周期，地产承压家居市场规模同比下滑至亿美元。
-年欧洲家居市场规模从亿美元增长至亿美元，整体维持稳定，除21年降息周期地产上行，规模显现高速增长，整体看欧洲家居市场已进入成熟期。
从美国家居市场规模增速与地产销售增速看，家居市场整体韧性充足，定期替换、潮流化趋势显著，家居市场规模增长稳定，与地产周期关联度相对较弱。
欧美家居电商渗透率全球领先。
家居产品销售渠道方面，随着物流基础设施完善、电商普及和消费观念转变，家居线上消费份额逐年提高，-年，全球线上家居渗透率从8.4%提高至21.6%，受疫情冲击驱动，年线上家居渗透率显著提升6.9pct，后疫情时代增长依然稳定。
从中美欧核心市场来看，美国线上家居渗透率处于显著高于全球渗透率的水平（年达27.5%），我们认为这与中美家居产品结构关联度较大。
根据Statista数据，年美国家居产品结构中办公家具、灯具、户外家具、厨房用具市场占比达41.3%，同口径下我国占比仅23.8%。
我们认为该类产品属于家居市场中品牌属性较弱，消费决策路径更短，无需体验，标品特点更明显的细分品类，其更适应线上消费场景，我国占比较低对应家居渠道线上化比例较低。看好伴随基础设施完善，欧美家居电商线上化比例稳步提升。
2.3行业集中趋势显著，国产品牌性价比优势凸显
家居市场容纳品牌数稳定，21年刷单关店事件22年压力期后行业商家格局走向集中。
从竞争格局维度看，根据Sorftime，18-23年美国/德国（分别代表北美、欧洲）家居市场TOP产品归属的品牌数量维持在77/67个左右，行业整体容纳的头部品牌维持稳定。
但从TOP产品归属卖家看，行业格局处于持续集中态势，但21年亚马逊由于刷单关闭中国商家账号叠加22年海外家居消费进入压力期后，行业格局加速集中，美国市场TOP产品归属商家从18年74个下降至22年50个，德国从19年56家下降至22年45家，格局变化同步反映了部分商家成功复制已有品牌成长路径，通过多品牌矩阵实现品类拓展。
从行业头部品牌/商家销量占比看，行业集中趋势显著。
美国站到23年TOP5品牌/商家占比分别从21%/44%，提升至27%/56%，德国商家集中度从45%提升至62%，品牌集中度略有下降反映德国产品需求略有分化，但核心市场仍掌握在核心商家，我们认为集中源于行业竞争持续加剧，产品均价延续下滑态势，具有品牌影响力/成本控制能力强的企业优势显著实现份额提升。其中21年由于海运价格大幅提升，产品均价有所提升。
海外品牌占据高端，亚马逊自营优势明显，我国跨境电商品牌定位偏中端。
从中国海外对比看，根据Sorftime数据，Amazon美国站家居大品类（HomeKitchen品类）TOP产品归属卖家中美国本土卖家占核心主体，数量占比达55.81%，其次为中国卖家数量占比39.53%。
从销售量占比看美国本土/中国卖家占比分别为83.70%/14.60%，销售额占比看本土/中国卖家占比89%/9%，中国卖家销量占比大幅领先销售额占比，主要系我国跨境电商品牌多定位中低端，或与国内家居公司在亚马逊中仍以中端性价款比为核心优势和定位相关。
其中亚马逊自营销售量/销售额占比分别为48.54%/59.87%，反映亚马逊自有平台的广告投放/用户感知/品牌价值优势较为显著，剔除亚马逊自营后美国本土卖家销售量/销售额占比35.16%/29.43%，海外品牌优势依然显著，高占比反映了海外本土企业对消费趋势用户需求感知方面的优势突出，爆品概率更高，产品更容易进入TOP产品。
2.4第三方平台兴起，竞争环境适合中国卖家
欧美地区来自中国的TEMU、Shein依靠强供应链在欧美初具规模。Shein作为中国跨境电商的代表，通过低价、高周转、精准营销等优势，截至年GMV规模已达亿美金，TEMU作为拼多多推出的跨境电商平台美国作为首要目标发展速度亦较为迅猛，国内及海外众多长尾平台的快速发展增加了亚马逊作为头部厂商的压力。
来自中国的3P商家或受益竞争环境变化获亚马逊流量倾斜。
从家居品类数据可明显看到，亚马逊早期通过高履约效率、高用户体验的1P（自营）模式实现了平台发展的快速，截至当期亚马逊自营在家居这一品类中优势依然明显。
近年来亚马逊开始向3P业务倾斜，1P业务由于亚马逊需买断产品模式较重，扩张效率盈利能力弱于3P业务，近年来亚马逊开始向3P倾斜，截止23Q1亚马逊平台3P销量占比达59%，预计未来要持续提升。
另一方面，国内及海外长尾平台的快速发展也将加大亚马逊对3P商家的依赖程度，尤其是快速成长的TEMU、Shein核心竞争力源于国内低价优质产业链，核心用户群为价格敏感型用户，亚马逊为了防止该类用户流失预计对低价商品主要供应商3P商家的依赖程度将加深，同步也将增大对3P商家的流量倾斜，而从上文家居品类分析不难看到，中国商家主打性价比产品，是优质的3P商家，预计将受益该趋势。
3高效供应链铸就强性价比，线上“宜家”成长可期3.1渠道：背靠大平台高速增长，自营平台建设前景可期
背靠欧美电商龙头Amazon平台，公司营收增长迅速。公司主营业务主要通过Amazon平台进行销售，Amazon系欧美电商龙头。
-年，Amazon实现营收CAGR为23.64%。Amazon对入驻品牌筛选严格、品质要求高，对入住商户形成信用背书。
背靠Amazon大平台，-年公司营业收入CAGR为36.00%，年受美国通胀和欧洲俄乌战争冲突营销，Amazon渠道营收暂时受挫。
多平台布局降低依赖性，