长江交运重磅深度新海股份国内快递 [复制链接]

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韵达货运：国内快递行业的领先者

韵达货运以国内电商快递为主业，业务量呈现加速上升态势，、年和年上半年同比增速分别为33.5%、37%和75.7%。年8月20日，韵达货运作价.6亿借壳新海股份，未涉及配套融资。我们认为，年1月韵达通过私募股权融资方式募得14亿元资金，可认为变相实施了配资计划。

行业分析：转型正在当下，资本竞争已来

年以来，全国快递业务量复合年均增速为54.6%，但行业高增长难掩内部结构性问题。当前快递企业竞争同质化，产品缺乏差异性，行业竞争加剧。年12月以来，通达系、顺丰等国内快递巨头争相上市，希望借力资本谋求发展与转型。年7月28日，圆通借壳大杨创世获证监会有条件通过，快递第一股尘埃落定，标志着中国快递行业正式进入资本竞争时代。

公司分析：降本增效，平台优势显现

我们认为，韵达区别于其他通达系的特质在于精细化管理，厚积而薄发。在行业毛利率下滑趋势背景下，公司毛利率实现稳步增长，主因是：1）积极实施降本增效措施；2）收入和成本均未确认加盟网点的派送费。降本方面，公司采取：1）将部分干线运输外包给加盟商，减少公司部分干线运输费用；2）砍掉低效的二级转运中心，将剩余二级转运中心整合为一级转运中心，并通过大数据优化中转路由；3）货品结构向“小而轻”优化。增效方面，公司采取：1）信息化改造，大幅提升订单平台处理效率，有效改善服务质量；2）引入并改进智能化分拣设备，人均效能大幅提升。

未来看点：优化产品结构，向外向下拓展网络

韵达在电商快递基础上，拓展商务快递与高时效产品。同时顺应B2C电商发展趋势，推出仓配服务。在末端配送方面，韵达通过整合自建门店、合作便利店、智能快递柜等多种形式组建强大末端网络，提升用户体验和平台粘性。配合在货运、跨境物流与云仓方面的布局，韵达快递生态圈逐步完善。

投资建议

公司未来看点在于：1）快递行业未来三年仍将保持30%左右增速，公司持续受益行业高增长；2）公司信息化、自动化程度行业领先，转运中心直营率最高，网络管控能力强；3）公司拓展高端快递业务，未来在跨境物流、商务件等具备增长亮点。我们预计公司-年EPS分别为1.13元、1.35元和1.54元，PE分别为36倍、30倍和26倍，给予“买入”评级。

目录

电商快递领先者加速前进

借壳新海股份上市A股

高增速+高竞争，转型窗口机不可失

快递巨头集体上市，资本催化服务竞争

降本：外包干线，优化中转路由

增效：信息化、智能化提升全网效能降

优化产品结构，布局快递生态圈

布局海外，跨境物流前景广阔

深入末端，提高最后一公里粘性

报告正文

韵达货运是国内快递行业的领先者，以国内电商快递为主业。年上半年，实现营业收入30亿元，同比增长35.14%；实现快递业务量14亿件，同比增长75.7%。公司在最后一公里、末端米配送和信息系统等方面构筑竞争优势。

电商快递领先者加速前进

电商行业领先者，16年业绩开始爆发。快递韵达货运以国内电商快递业务为主，快递业务量呈现加速上升态势。-年和年上半年分别实现11.9亿件，15.8亿件、21.7亿件和14.0亿件，、年、年上半年同比增速分别为33.5%、37%和75.7%。-年和年上半年营业收入分别实现43亿，47亿、51亿和30亿元，、年和年上半年同比增速分别为8.4%、8.3%和35.14%。

紧随行业龙头，市占率较为稳定。韵达货运快递业务量市占率近几年均维持在10%以上，紧追行业龙头，行业领先地位较为稳固。

借壳新海股份上市A股

年7月1日，韵达货运宣布借壳新海股份，并公布重大资产重组预案。8月20日，韵达货运公布重大资产重组草案，其中，对相关资产的评估价格，以及发行股份数量进行了相应调整。调整后借壳方案如下：

1）新海股份拟置出原上市公司全部资产及负债（对价6.74亿）与韵达货运%股权（对价.6亿）的等值股份进行置换；

2）.86亿差额部分来自向韵达货运全体股东发行股份方式购买，发行价为19.79元/股，发行数量为8.63亿股。

本次交易完成后，聂腾云、陈立英夫妇及一致行动人直接和间接共持有本公司总股本的69.97%。上海罗颉思将成为本公司控股股东，聂腾云和陈立英夫妇将成为本公司实际控制人。

韵达货运股东聂腾云、陈立英等补偿义务人承诺，韵达货运、及年度扣非后归属母公司净利润分别不低于11.3亿、13.6亿和15.6亿元。年上半年，韵达货运实现扣非归属净利润5.02亿元（占其承诺当年归属净利润最低值的44.2%），同比增长66.23%。由于快递行业存在季节性波动，下半年是快递旺季，因此，我们认为韵达今年实现承诺利润压力不大。

本次借壳方案不涉及配资。考虑到证监会加强对借壳重组方案的监管，韵达本次借壳方案未涉及募集配套资金计划。我们认为，此举一方面是为了满足合规需要；另一方面，也将一定程度上加快借壳预案的审批节奏。

私募股权融资、增资约14亿，变相完成配资计划。尽管借壳方案未涉及配套融资，但今年初韵达已通过私募股权方式成功融资14亿元。年1月26日，韵达货运股东聂腾云、桐庐韵嘉通过向上海太富祥川、宁波招银、深圳富海臻界、宁波中钰、宁波云晖景盛等共5家私募投资基金出让所持公司股权，共募集约14亿元。同时，上海太富祥川与宁波招银分别认缴.9万元增资韵达货运。我们认为，韵达通过私募股权方式，变相完成配套融资，和申通、圆通等借壳方案相比，融资方面不存在明显劣势。

提前完成核心员工股权激励。公司股东聂樟清于年6月和年10月，将其所持韵达货运的10%（原实缴出资万元）和0.%股权分别转让给上海丰科和桐庐韵科，用于搭建股权激励平台。年10月，韵达货运对53名核心员工实施股权激励。

在当前快递行业升级转型的窗口，国内快递巨头纷纷宣布借壳上市，希望借力资本强化自身竞争力，在未来资本竞争与服务竞争的时代占得先机。

高增速+高竞争，转型窗口机不可失

在电商兴起、消费升级的背景下，快递行业持续高增长。年以来，全国快递行业业务量复合年均增速为54.6%。年增速稍有回调，但年增速继续上行，前6月累计同比增速为56.7%，行业增长依然强劲。

尽管快递企业不断扩大，规模效应有所显现，但快递行业的高增长难掩内部的结构性问题。当前快递企业竞争同质化，产品缺乏差异性，电商快递企业间竞争加剧。年6月全国快递平均单价仅为12.58元/件，仅为年平均单价的6成。

快递行业属于劳动密集型行业。据《全国社会化电商物流从业人员研究报告》调查显示，目前电商物流从业人员超过万人。中国人口出生率自年的23‰大幅下降，预计未来5年，“适龄”快递从业人群，尤其是快递配送劳动力将大幅下降。因此，在人口红利消失的背景下，快递产业自动化、智能化升级迫在眉睫，原有的劳动力驱动模式将被迫转型为技术驱动模式。我们认为，未来3年将是快递行业自动化转型的窗口期。

快递巨头集体上市，资本催化服务竞争

快递巨头竞相借壳上市。年12月以来，申通、圆通、顺丰、中通、韵达等国内快递巨头争相宣布上市。年7月28日，圆通借壳大杨创世获证监会有条件通过，快递第一股尘埃落定，标志着中国快递行业正式进入资本时代。

借力资本加强内力。根据披露的募投项目，快递巨头上市的募集资金主要用于三方面：1）直营中转场站的建设与自动化升级改造；2）干线运能的扩张；3）信息化系统建设。我们认为，快递巨头借力资本，加强自身网络建设，提升信息化能力，短期看，旨在获取卡位优势，保持发展动能；长期看，旨在转型综合物流服务商，提升整合行业整合能力。我们认为，韵达若成功借壳上市，也将通过融资、并购等多种形式提高公司的网络规模、运输能力和信息化水平，进一步提升公司快递物流综合服务领域的核心竞争力。

我们认为韵达货运与圆通、申通相比，其最大特质在于精细化管理。无论是精简转运中心，优化路由，还是领先于行业进行信息化改造实现精准运营，都突显出公司厚积薄发的潜质。

公司毛利率稳步上升。在行业整体毛利率下滑的背景下，公司通过降本增效措施，使得毛利率稳步增长。-年及年一季度，韵达货运综合毛利率分别为22.56%、25.83%、31.08%和30.53%，主营业务毛利率为22.44%、25.37%、30.91%和30.32%。

毛利率的提升主要是因为：1）公司积极实施降本增效措施；2）公司收入和成本统计口径与申通、圆通不同，由于收入和成本中均未确认加盟网点的派送费，使得公司毛利率普遍高于拟上市加盟制快递。

降本：外包干线，优化中转路由

韵达货运主要通过两方面举措大幅降低营业成本：1）外包干线运输；2）优化中转路由；3）优化货品结构。

开展加盟商自跑，部分干线外包。韵达货运在加盟商网点中开展“自跑”业务试点，将部分干线运输外包给加盟商，从而减少了公司所承担的部分干线运输费用。年，加盟商自跑承担的运输量达3.24亿件，占全部业务量的15.46%，直接减少中转费5.75亿元。

转运中心直营率最高，网络管控能力强。公司积极调整转运中心布局，砍掉低效的二级转运中心，将剩余二级转运中心整合为一级转运中心。公司转运中心数量从年的80余家优化调整至年的50余家。-年，韵达货运转运中心成本的增幅为14.87%，11.22%，低于业务量同期的增幅。

优化中转路由，提高单车装载率。公司通过大数据分析优化中转路由，将部分干线实现点对点直发，干线运输线路从年的余条调整至目前的余条，减少了中间环节，大幅提升了单车装载率，运输车辆平均装载率从13年的69%提升至15年的83%，降低了单件运输成本，使得公司承担的转运中心成本进一步降低。

货品结构向“小而轻”转变。韵达货运通过实施包仓制、定额中转费、分段定额中转费等多种标准，鼓励加盟商揽收“小而轻”的快件，不断优化货品结构，有效提高了单车装载率。而由于韵达货运总部以刚性的面单费为主要收入，在单车成本不变的情况下，单车装载率的提高，推动了毛利率的增长。

增效：信息化、智能化提升全网效能

IT研发实力行业领先。根据披露的数据，韵达目前拥有IT技术开发人员余名，研发实力行业领先。软件方面，韵达货运自主研发了自动分拣系统、电子面单